“三大因素驱动湖北宜化增长”

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月20日，湖北宜化发布2005年度报告，企业2005年度主营业务收入、主营业务利润和净利润分别为23.06亿元、3.82亿元和1.67亿元，分别比去年同期增长41.41%、19.15%和44.42%。 主要收入和净利润的增长主要来源于企业二期氯碱工程和pvc工程的全面生产和尿素销售价格的上涨。

多样性有助于业绩的稳定增长

湖北宜化是国内主要尿素生产公司之一，目前拥有年产40万吨合成氨、65万吨尿素(其中大颗粒尿素25万吨)、12万吨/年pvc和6.5万吨/年季戊四醇的生产能力。 其中尿素产量居国内前列，季戊四醇国内市场占有率达到40%左右，具有明显的特点和一定的定价能力，是世界上最大的季戊四醇生产商。

2004年下半年，湖北宜化pvc和季戊四醇产能从原来的2万吨/年和3.5万吨/年扩大到6万吨/年2005年2月底，企业进一步将pvc产能扩大到12万吨/年。

随着企业pvc和季戊四醇扩产项目相继投产，2005年尿素占主要收入的比例将下降到44%左右，氯碱和pvc业务所占比例将上升到33%左右。 因此，企业逐渐发展成为综合性化工企业，这将比较有效地帮助企业走出领域周期对业绩的影响。

核心竞争特征:

以煤炭为中心的一体化系统

湖北宜化的核心技术是合成氨和联合醇，整个企业生产系统以该核心技术为中心进行定位，同时将企业产品从支农型(以化肥为主)化工向资源型化工(以电力为基础的氯碱领域)和有机精细化工(季戊四醇)的转变

自1992年成立股份有限公司以来，湖北宜化逐渐从小氮肥公司迅速发展为大型氮肥公司，并向以煤化工为核心的综合类化工公司迈进，一体化生产体系是这一战术的核心。

解体企业的pvc、尿素和季戊四醇的价格构成表明，三种产品的公共能源(电、蒸汽)由太平洋热电(蒸汽是热电的副产品)提供。 季戊四醇采用的碱燃烧由氯碱装置提供，所需的甲醛由煤气化系统提供的pvc所需的氯化氢也由氯碱装置提供。 这样，通过电、蒸汽等能源的综合利用和碱、氯、甲醛等原料的组合，企业的整个生产系统之间建立了良好的有机联系。

企业一体化生产系统不仅提高了原料自给率，而且降低了能源消耗。 因此，一体化生产体系的存在有助于企业防范原材料价格上涨的风险，构成了企业的核心竞争特征。

三大类业务发展迅速

围绕企业一体化生产体系，企业业务分为化肥、有机化工产品(主要是季戊四醇)、氯碱(包括pvc、烧碱)三大类。 在这三类业务中，2005年季戊四醇和氯碱生产能力均有较高提高，随着合成氨尿素优化节能技改项目的深入，尿素单位的能耗也将进一步下降。

化肥:生产接近资源和市场特征地区

2005年，随着合成氨尿素优化节能技改项目的深入，企业尿素生产的单位原材料消耗量逐渐减少，随之带来企业生产价格的逐渐下降和产量的略有增加。

子企业贵州30万吨/年尿素( 20万吨/年合成氨)工程现已进入设备安装调试阶段，2006年4月投产，届时企业将有近100万吨/年的尿素生产能力。 考虑到贵州省黔西南州，拥有充足、比较廉价的煤炭和电力资源，在该地快速发展煤化工产业具有一定的资源特点，我们认为这种投资对企业价值的影响是正向的。

企业与湖北楚星化工、枣阳化工共同出资，设立越南华越化工有限企业(暂定名称)，在越南海防市投资合成氨尿素生产装置，建设规模36万吨合成氨、60万吨尿素，计划分两期实施，第一期工程为 二期工程包括扩建18万吨合成氨30万吨尿素生产装置，优化节能改造，目前该项目已得到国家发改委批准。

另外，子公司湖北宜化大江复合肥有限企业84万吨/年高浓度磷复肥项目正处于建设前期阶段，预计2006年9月投产。 该项目立足于湖北省当地比较丰富的磷矿石资源，建成后具有一定的价格特点。

在煤炭资源丰富的贵州和国际尿素第一进口国越南建立尿素生产基地，在磷矿石资源丰富的湖北建立磷复肥基地，使企业化肥生产重点接近资源和市场特征地区。 我们认为，这种战术转移一定符合化肥生产能力转移的潮流。

电石法聚氯乙烯稀:

具有高油价背景下的价格特征

企业2005年pvc实现销售收入62148万元，同比增长94.51%，增长主要来自pvc二期扩建项目的全面生产。

国内pvc价格从2003年初开始上涨，到2005年初达到高价，乙烯法pvc最高达到9200~9300元/吨。 但是，随着国内pvc产能的增加，从2005年第二季度开始，pvc价格大幅下降，到2005年下半年，国内电石法pvc价格基本稳定在6200~6400元/吨左右。

确实，2004年以来pvc价格的大幅上涨，不仅是诉求的影响，油价的上涨也是重要的原因。 一般来说，油价为40美元左右时，乙烯价格通常在9000元/吨以上，这种情况下，乙烯法pvc的生产价格约为7000元/吨左右。 预计未来油价不太可能低于40美元/吨。 因此，由于乙烯法pvc的生产价格较高，尽管pvc近年来的生产扩大很快，但今后几年的价格很可能处于较高的价格区间。

国内电石领域在经历了2004年上半年的宏观调控后，第一个区域性风险已经过去。 认为随着国内电石产量的增加(西北地区的硅铁炉也可以生产电石)，国内电石价格进一步上涨的可能性不大。 以2004年平均价格2654元/吨计算，电石法pvc的生产价格约为5500~5600元/吨左右。 这是因为预计未来几年国内电石法的生产价格将继续低于乙烯法1500元/吨左右的价格特征。

在今后很长一段时间的高油价预期下，电石法pvc价格有望维持在6000元/吨以上。

季戊四醇:产品结构调整符合市场需求

随着企业配股资金项目的生产，企业季戊四醇产能从2004年上半年的3.5万吨/年上升到6万吨/年，新产能主要为单季戊四醇和二季戊四醇。

目前，国内季戊四醇仍以工业级季戊四醇产品为主，只有少数公司生产单季戊四醇和二季戊四醇产品(上市公司中只有云天化和湖北宜化两种)，而少量生产装置操作不足

从季戊四醇的地区结构来看，亚洲是全球季戊四醇工业快速发展的重点地区，市场诉求增长速度较快，近年来，亚洲地区(不包括日本)市场诉求年均增长率为8%左右，今后仍将继续保持较高的增长速度。 从产品结构上看，由于高级特种涂料和飞机、轿车润滑油工业迅速发展，双季戊四醇市场诉求不断增加，目前全球产能难以满足市场诉求，供需矛盾日益突出，全球季戊四醇工业新一轮增长。 因此，企业新增的单季戊四醇和二季戊四醇是未来全球季戊四醇市场的快速发展趋势。

费率将逐步下降并显示出来

价格控制能力强

2003年以来，随着销售规模的扩大，企业期间的费用率水平呈下降趋势，表现出企业较高的价格管理能力，净资产收益率从2003年的7.9%上升到05年的13.2%，明显高于化工领域的平均水平。 净资产收益率的提高一方面与前三年尿素价格的上涨有关，另一方面与企业费用控制好、一体化生产体系建立后的价格下降有关。

收入预测和投资建议

随着企业贵州30万吨/年尿素、湖北84万吨/年高浓度磷复肥项目的建设，我们预测企业2006、2007年业绩将保持20%左右的增长(扣除非经常性损益后)，2006年eps0.74元/股，2007年，

重要数据

44.42%

湖北宜化净利润近年来一直保持较高增速，2003年至2005年增速分别为28.66%、76.73%、44.42%。

5600万元

湖北省应储备的煤炭原料比上一期增加5600万元，作为重要的煤化工公司，在煤炭价格上涨的情况下储备充足的原料可以比较有效地降低价值成本。

84万吨

湖北宜化正在建设的两个项目进展顺利，其中湖北宜化大江复合肥有限企业84万吨/年高浓度磷复肥项目将于2006年9月试产。 另外，贵州宜化计划将于2006年4月生产。

10.26亿元

2005年尿素产品收入10.26亿元，同比增长29.89%。 尿素产品毛利率略有下降，但仍创造了良好的利润。

155.93%

氯碱产品收入2005年为1.44亿元，比去年同期增长155.93%。 这是湖北省各产品中收入增长率最大的。 2005年湖北省适合氯碱化的产品毛利率为31.38%，继续保持高毛利率水平。

6万吨

2004年中期以后，湖北宜化将季戊四醇的生产能力从3.5万吨/年扩大到6万吨/年以上，产量从2005年开始大幅增加。 现在，这家企业是世界上最大的季戊四醇制造商。 季戊四醇产品2005年收入38591.19万元，同比增长38.53%。

94.51%

湖北宜化pvc产业不断扩大，生产能力从2004年下半年的2万吨/年扩大到6万吨/年，到2005年扩大到12万吨/年。 该企业pvc产品收入2005年为62148.18万元，同比增长94.51%，pvc实现的销售收入已占主要收入的27%。

1518万元

这是湖北省适应化2005年内合成氨尿素节能技改项目全部投产，主导产品尿素消耗下降，产量增加带来的效益。 2005年内，湖北宜化多元醇项目还全部完成季戊四醇，产量增长1518万元。 (王炳根整理)来源:证券时报