“沈建光：怎么不使中国陷入“流动性陷阱”？”

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“流动性陷阱”一词来源于凯恩斯提出的假设，在利率不能再下降的情况下，任何货币量的增加都会被游资的方法吸收，因此不会影响整体的诉求和物价，意味着经济将陷入长时间的通缩。 20世纪90年代房地产泡沫破灭后的日本被认为是第一个陷入流动性陷阱的典型国家。

近年来，关于中国式“流动性陷阱”的讨论层出不穷。 人们普遍认为中国不存在以前就流传的流动性陷阱，但考虑到中国货币政策的比较有效性下降，中国经济已经在一定程度上表现出了“流动性陷阱”的特征。 他强调，今年以来，面对经济下滑和投资不足，货币政策近期明显宽松，但未能带动广泛的信贷。 虽然资金利率下降，市场流动性缓和，但贷款诉求依然不足，信贷数据疲软，银行间资金停滞，无法流向实体经济。

从更广的范围来看，这种困境的出现其实并不中国独特。 金融危机以来，结合世界主要央行的表现，与中国相比，欧美日也有货币政策有效性下降的烦恼。 例如，金融危机以来，尽管发达国家央行普遍实行宽松货币政策，货币乘数却大幅下降。 2007-年开始的10年间，美国、欧元区和日本央行的基础货币分别扩张了5.1、3.9和4.5倍，但与之相对应，广义货币只扩张了2、1.6和1.4倍。 相比之下，中国广义货币扩张速度反而大于基础货币扩张速度，10年基础货币扩大2.7倍，广义货币增长近5倍，这一时期也是中国大幅增加杠杆的过程。

但据笔者介绍，随着我国举债的推进和资本收益率的下降，货币乘数将来也有下降的趋势。 其原因一方面是从诉求的角度看，目前许多公司债务负担较重，利息价格增加，盈利能力下降，利润率下降，实体经济贷款诉求薄弱。 另一方面，从供给水平上看，以前银行更关心将信贷资源配置在房地产和融资平台上，但现在的房地产调控抑制了房地产项目的信贷限制，基础设施投资受制于地方债务负担的加重，基础设施项目投资收益率周期长，收益率低

为了解决这个难题，最近中国决策层加速了一系列的政策措施。 鼓励银行向民营企业倾斜信贷资源，并设立1专项基金，包括提出“一二五”规则等数量型目标指导银行行为，通过政府平台和资本市场募集资金，向公司注入现金流量，对有提供流动性持股风险的公司，

笔者认为，上述方法是短期应急管理的手段，在紧急情况下，可以在一定程度上防止预期恶化和金融系统风险的出现，但从长期来看，这些手段也具有明显的行政指令特点，持续时间过长，很难从根本上改善公司的利益 反而有过于关注短期目标，缺乏规则意识，可持续发展被质疑，反复，不稳定，公司信心不足的缺点。

中央银行研究局局长徐忠最近在财新年会上的发言也表明了“不能将短期的投诉管理和结构改革混淆”的担忧。 因此，目前我国宏观调控存在广泛的情况，应维护稳定的法律、规章、制度被视为宏观调控的手段。 价格政策、土地政策、环境保护政策、监管政策等也被赋予宏观调控的功能，宏观调控的调控被无限扩大。 如果宏观调控承担中长期改革目标，通过行政调控手段推进结构改革，又会出现“一收即死、一放即乱”的局面。

从这个角度看，笔者认为，防止中国陷入“流动性陷阱”的根本是使用市场化的解决手段，通过市场化改革走出困境，也就是接受熊彼特提出的“破坏性创造”。 通过行政手段，“屡试不爽”后，结构顽疾依然存在，成效往往是南辕北辙。

以日本为例，存在多家僵尸公司，银行持续为关联方纾困是日本“流动性陷阱”的重要原因。 过去，中国存在许多国有企业，即使有赤字，也能得到政府和银行的信用支持，其实有相当一部分具有僵尸公司的特点。 目前，民营企业面临危机，决策层支持力度加大。 但是，如果不加以区分，就会向民营企业大幅宣传这种“待遇”，从长远来看，会削弱中式企业的活力，进一步降低资金回报率，进一步加剧“流动性陷阱”。

综上所述，贸易战风险的缓解、国内政策的转变，相对于2019年的中国经济来说，市场太难看了空。 真正值得注意的是，长期以来，中国如何才能不陷入“流动性陷阱”？ 笔者认为，中日存在明显差异，当时日本陷入真正意义上的“流动性陷阱”始于房地产泡沫的破灭，但目前中国房地产市场仍好于日本的情况，费用和服务业也有很大潜力，整体经济仍处于较大的回旋/ [

未来的关键是尊重经济规律，强化规律意识，不进行宏观调控政策泛化，通过市场化手段走出困境。 笔者认为，十八届三中全会关于市场化改革的决议十分明确，如果未来能切实推进国有企业改革、财税体制改革、土地改革等重要改革，将有助于避免使中国陷入日本式的“流动性陷阱”。

(作者是京东数字技术首席经济学家)